去年7月还在港股风光无限的老铺黄金，如今股价跌去了近七成。6月26日盘中，公司股价一度跌至356.6港元，创下本轮调整新低。相比去年7月8日1065.17港元的历史高点，累计跌幅达到66.5%，市值蒸发超过1200亿港元。
老铺黄金曾顶着“古法黄金第一股”的光环，创始人徐高明、徐东波父子以695亿元身家登上2025胡润百富榜，在新上榜富豪中排第一。但截至2025年末，徐氏父子合计持股58.03%，按最新股价折算，两人身家只剩约326亿元人民币，一年时间财富蒸发近半。
这家公司曾与另外两家新消费公司并称港股“新消费三姐妹”，如今都跌成了“老登股”。
囤金赌局
要理解老铺黄金为什么跌得这么惨，得从它过去一年的激进操作说起。2025年金价一路走高，伦敦金从年初每盎司2000美元冲到5600美元的历史极值。对一家以足金为核心原料的首饰公司来说，这本来是成本端的噩梦，但老铺黄金选择了反向操作——大举囤货。
财报数据很直观：2024年末公司存货只有40.88亿元，到2025年底直接飙到160.44亿元，同比增幅292.5%。库存几乎全是足金原料和成品首饰。大规模采购黄金掏空了现金流，即便2025年全年赚了近50亿元净利润，经营性现金流却净流出68.48亿元。账面利润几乎全变成了仓库里的黄金。
自有资金不够，公司两年内连续两次港股配售融资，募来的钱大部分又投进了黄金备货。2025年5月首次配售募资27.15亿港元，49%用于旺季囤货；同年10月二次配售募资27亿港元，70%补充存货。两次合计近54亿港元，粗略估算超30亿全部用来买黄金。
更让投资者揪心的是，公司全程没有做任何黄金套期保值来对冲风险。创始人徐高明公开说过，对冲操作会限制品牌长期发展，违背打造世界级古法黄金品牌的初心。老铺黄金选择裸持百亿黄金库存，完全承受金价波动的减值风险。
最近国际金价持续下挫，现货黄金一度跌破每盎司4000美元，比年初高点累计跌超28%。但投资者真正担心的不是老铺黄金“囤没囤亏”，而是两件事：一是金价从5600跌到4000，老铺的产品能不能扛住终端销售？古法黄金的溢价靠的是文化内核和审美高度，不是金料本身。一旦消费者从“抢金”变成观望，老铺那种客单价5万以上的单品最先被砍。二是老铺没做任何黄金金融对冲。
涨价的反噬
老铺黄金的经营逻辑在业内很特别，这也是它曾经支撑高估值的原因。2004年起步，专注古法手工黄金，不走薄利多销、遍地加盟的路子，坚持门店策略“贵精不贵多”。截至2025年末，全大陆只有45家门店，全部开在北京SKP、一线万象城这类核心高端商场，瞄准高净值人群，避开价格内卷的下沉市场。
在徐高明的商业逻辑里，老铺黄金的核心护城河不是黄金原料，而是产品自带的双重价值：黄金本身的实物消费价值，以及古法工艺承载的文化和审美情绪价值。双重属性支撑起远超同行的产品溢价。2025年至今，公司完成了四轮终端产品提价，累计涨幅超50%。即便今年金价持续下行，老铺黄金也没有下调门店售价，完全靠品牌溢价消化原料价格波动，和其他紧跟金价调价的黄金首饰品牌区别明显。
高净值的忠实客群是企业的安全垫，但大众渠道的疲软已经显现。花旗在最新报告里预警，2026年二季度公司销售额同比走弱，两大核心渠道明显承压：北京SKP线下4月促销活动客流不及预期，天猫618大促销量平淡。SKP和线上渠道聚集了大量价格敏感型普通消费者，金价下行后观望情绪浓厚，直接拖累整体流水。
千亿市值泡沫出清之后
如今老铺黄金的估值回归行业常态，但市场的担忧还没完全消散，三大核心风险持续压制股价反弹空间。
首先是百亿存货减值风险。2025年末四季度，公司在每盎司4500美元的高位大批量备货，现在金价回落到4000美元区间，公司没有任何对冲工具。如果金价持续低位运行，年末存货计提大额减值会直接吞噬全年利润，之前翻倍增长的盈利增速会快速降温。
目前全民囤金热潮正在退去，消费需求降温。2025年金价单边上行催生了全民买金浪潮，大量投机和跟风客群涌入黄金饰品市场；2026年金价回调后，投机需求快速出清，只剩下刚性送礼和收藏需求支撑门店流水，行业整体景气度下滑。
从市场层面看，今年全球资金主线集中在AI算力、先进封装、半导体科技赛道，传统可选消费板块持续遭到减持。除非地缘冲突再度升温带动金价新一轮牛市，否则老铺黄金很难复刻去年的估值行情。野村证券判断，唯一能扭转市场悲观预期的外部变量，是中东地缘局势缓和后金价重新企稳。只有黄金价格走出持续下行通道，市场才会缓解对存货减值和终端销量下滑的双重担忧。
一年时间，老铺黄金从千亿热门消费标的跌到市值缩水超千亿，极致的行情起伏，本质是周期炒作与商业模式的双向博弈。这家公司区别于普通黄金企业靠赚取原料加工费、金价差价盈利的模式，依靠古法工艺建立了文化溢价，拥有稳定的高净值客户基本盘，商业模式有差异化壁垒，这是它不会彻底走弱的底层支撑。但不可否认，管理层激进囤货、完全放弃套期保值的经营选择，极大放大了金价周期波动对企业业绩的冲击。
曾经火爆的古法黄金赛道已经褪去炒作光环，老铺黄金的故事也给所有黄金消费企业敲响了警钟：再强的品牌护城河，也不能无视大宗商品周期波动的巨大风险，极致看多行情下的盲目囤货，终究要在下行周期付出代价。
